原文作者：Ella Mae Matsumura, Rachna Prakash, Sandra C. Vera-Mu?oz
期刊：Review of Accounting Studies
關(guān)鍵詞：法規S-K、環(huán)境風(fēng)險、氣候變化風(fēng)險、氣候相關(guān)風(fēng)險、SEC監管執法、股本成本
一、引言
《聯(lián)合國氣候變化框架公約》第二十九屆締約方大會(huì )（COP29）于2024年11月11-22日在阿塞拜疆首都巴庫舉行。企業(yè)行動(dòng)是本屆氣候大會(huì )的主題之一，聯(lián)合國秘書(shū)長(cháng)呼吁所有公司、城市、地區在COP30前提出與1.5℃目標相吻合的行動(dòng)目標，積極參與全球能源轉型在這一背景下，企業(yè)如何應對氣候變化風(fēng)險以及開(kāi)展相關(guān)信息披露也是學(xué)術(shù)界的熱點(diǎn)研究問(wèn)題之一。
自愿性的氣候風(fēng)險披露可能會(huì )引出兩個(gè)經(jīng)驗問(wèn)題：（1）在10-K表中披露氣候風(fēng)險與公司風(fēng)險之間存在正相關(guān)還是負相關(guān)？（2）這種關(guān)聯(lián)是否因市場(chǎng)對氣候風(fēng)險重要性的預期而變化？為回答第二個(gè)問(wèn)題，本文使用資本市場(chǎng)對氣候風(fēng)險重要性的預期來(lái)交叉檢查公司是否在10-K表中披露氣候風(fēng)險的決定的可信度。
二、 制度背景與假設
許多公司認為，氣候變化影響著(zhù)他們的戰略決策，一些政府也已開(kāi)始強制要求披露氣候風(fēng)險，但是少有公司披露有意義的氣候風(fēng)險信息。
作者指出，公司是否披露氣候風(fēng)險的決定是其對氣候風(fēng)險披露的重要性和美國證券交易委員會(huì )執行情況的綜合評估結果，以及對披露與不披露氣候風(fēng)險的成本和收益的評估。如果公司將氣候風(fēng)險評估為重大風(fēng)險，并期望強制執行重大氣候風(fēng)險披露，則在10-K表中披露氣候風(fēng)險的公司表明風(fēng)險很大。即披露氣候風(fēng)險與公司風(fēng)險之間存在正相關(guān)關(guān)系。如果管理者將氣候風(fēng)險評估為對公司不重要的風(fēng)險，或者他們認為披露重大氣候風(fēng)險本質(zhì)上是自愿的，則公司只有在這樣做有利的情況下才會(huì )披露氣候風(fēng)險，從而預測披露氣候風(fēng)險與公司風(fēng)險之間存在負相關(guān)關(guān)系。因此，本文提出第一個(gè)零假設：
H1：10-K表中披露氣候風(fēng)險與公司風(fēng)險之間沒(méi)有關(guān)聯(lián)。
此外，管理者是否在10-K表中披露氣候風(fēng)險的決定與公司風(fēng)險之間的關(guān)聯(lián)將因市場(chǎng)對風(fēng)險重要性的預期而變化。因此，提出假設：
H2：市場(chǎng)對氣候風(fēng)險重要性的預期對10-K表中披露氣候風(fēng)險與公司風(fēng)險之間的關(guān)聯(lián)沒(méi)有差異影響。
三、研究設計
本文作者手工收集了2008至2016年標準普爾500指數公司3919份年度觀(guān)測數據。
1. 主要變量定義
（1）企業(yè)風(fēng)險
本文使用隱含股權成本（COE）代表企業(yè)風(fēng)險。具體來(lái)說(shuō)，使用四個(gè)指標的中位數構建的綜合COE：Easton（2004）市盈率增長(cháng)(PEG)模型、Gebhardt et al.（2001）的GLS模型、Claus and Thomas（2001）的CT模型和市盈率。
（2）氣候風(fēng)險重要性
根據市場(chǎng)對氣候風(fēng)險的預期，將披露和非披露公司劃分為重要和非重要兩組，然后研究重要性對披露和非披露公司之間COE差異的影響。具體來(lái)說(shuō)，使用SASB的MaterialityMapTM分類(lèi)將SASB行業(yè)分類(lèi)匹配到SIC代碼，并將每家公司歸類(lèi)為屬于重要或非重要組。作者從地圖中確定了與氣候風(fēng)險最直接相關(guān)的六個(gè)可持續性問(wèn)題：（1）溫室氣體排放，（2）空氣質(zhì)量，（3）能源管理，（4）燃料管理，（5）水和廢水管理，以及（6）環(huán)境和社會(huì )對資產(chǎn)和運營(yíng)的影響。如果地圖中這六個(gè)問(wèn)題中至少有三個(gè)被歸類(lèi)為特定行業(yè)的重要問(wèn)題，將屬于該行業(yè)的每個(gè)樣本公司分配到重要組（SASB_MTRL?=1）。
2. 傾向得分匹配與雙重穩健回歸
本文使用PSM和DR回歸來(lái)比較披露氣候風(fēng)險的公司與未披露氣候風(fēng)險的公司的COE。使用以下模型計算傾向得分：
其中D10K是一個(gè)指示變量，如果公司在t年的10-K報告中披露氣候風(fēng)險信息，則編碼為1，否則編碼為0。
四、結果
本文回歸分析得出了兩個(gè)重要結果。首先，在控制了企業(yè)自愿披露氣候風(fēng)險的決定后，披露氣候風(fēng)險與COE之間存在負相關(guān)關(guān)系。DR回歸結果表明，披露氣候風(fēng)險的公司的COE明顯低于未披露氣候風(fēng)險的公司的COE，大約27個(gè)基點(diǎn)(bps)，約為樣本公司平均COE的3.3%。
其次，不披露信息的公司收到的懲罰與披露信息的公司的獎勵隨市場(chǎng)對氣候風(fēng)險重要性的預期而變化。具體而言，在市場(chǎng)預期氣候風(fēng)險重要（因此預期公司披露氣候風(fēng)險）的行業(yè)中，披露信息的公司的COE比不披露信息的公司的COE低50個(gè)基點(diǎn)，約為樣本公司平均COE的6.1%。相比之下，在市場(chǎng)預期氣候風(fēng)險不重要（因此預期公司不披露風(fēng)險）的行業(yè)中，披露信息的公司的COE僅比不披露信息的公司的COE低23個(gè)基點(diǎn)。
總體而言，市場(chǎng)會(huì )獎勵（懲罰）在10-K文件中披露（不披露）氣候風(fēng)險的公司。但是，當市場(chǎng)預期氣候風(fēng)險重要時(shí)，不披露的懲罰是市場(chǎng)預期氣候風(fēng)險不重要時(shí)的兩倍。這些結果表明，市場(chǎng)對氣候風(fēng)險重要性的預期可以作為對管理者風(fēng)險披露決策可信度的交叉檢驗。
五、原文摘要
Managers are required to disclose material climate risk in Form 10-K, but their decision whether or not to disclose is confounded by the lack of consensus on whether climate risk is material to the firms, as well as uncertainty about enforcement of disclosure regulations. Using the SASB Materiality Map? to proxy for market expectations of climate risk materiality, we test whether the association between disclosing climate risk in 10-Ks and firm risk (proxied by cost of equity (COE)) varies with market expectations of climate risk materiality. Using S&P 500 firms’ decisions whether to disclose climate risk in Form 10-K for 2008 to 2016, we find that disclosing firms’ COE is 27 bps lower than nondisclosing firms’ COE. In industries where the market expects climate risk to be material, disclosing firms’ COE is 50 bps lower than nondisclosing firms’, while in industries where the market does not expect climate risk to be material, disclosing firms’ COE is 23 bps lower than nondisclosing firms’. Our results indicate that markets use expectations of climate risk materiality to infer the credibility of managers’ climate risk disclosure decisions. Our research contributes to policymaking on climate risk disclosures in regulatory filings and informs the debate around the costs and benefits of the SEC’s current proposal to enhance climate risk disclosures.
develop a bottom-up measure of U.S. banks’ exposures to climate transition risks from the carbon footprint of their syndicated loan portfolios. Transition risk exposures have declined over time, especially since the Paris Agreement. This effect results from a re-balancing of bank loan portfolios, with more lending to lowemission borrowers rather than a reduction in lending to high-emission borrowers. Banks with higher transition risk provide more climate-related disclosures in their earnings calls only when probed by analysts, but not voluntarily in their Form 10Ks. Banks engage in more anti-climate lobbying after their risk exposures increased. Our measure of transition risk correlates with bank-level climate betas, which reflect the sensitivity of bank returns to the returns of a stranded asset index.
作者：
張廣逍 中央財經(jīng)大學(xué)博士研究生
指導老師：
王 遙 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院院長(cháng)
原創(chuàng )聲明
如需轉載、引用本文觀(guān)點(diǎn)，請注明出處為“中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院”。
