原文題目：Greening through finance?
原文作者：Haichao Fan, Yuchao Peng, Huanhuan Wang, Zhiwei Xu
發(fā)表期刊：Journal of Development Economics
發(fā)表時(shí)間：2021年5月
關(guān)鍵詞：綠色信貸；貸款利率；環(huán)保處罰；企業(yè)規模
一、研究背景與本文貢獻
金融市場(chǎng)發(fā)揮資源配置功能可以在環(huán)境治理中發(fā)揮重要作用，在此背景下綠色信貸在世界范圍內得到快速發(fā)展，銀行需要將企業(yè)的環(huán)境風(fēng)險整合入貸款發(fā)放決策以及風(fēng)險管理制度中。原中國銀監會(huì )2012年發(fā)布的《綠色信貸指引》是中國綠色信貸制度的基礎，除為銀行防范環(huán)境和社會(huì )風(fēng)險、發(fā)展綠色信貸支持綠色經(jīng)濟、低碳經(jīng)濟、循環(huán)經(jīng)濟提供指引外，加強了對銀行發(fā)放綠色信貸及管理環(huán)境和社會(huì )風(fēng)險情況的監管，并將相關(guān)情況納入銀行監管評級、市場(chǎng)準入和銀行管理者績(jì)效評估體系中，對銀行形成實(shí)質(zhì)壓力。本文結合理論模型和實(shí)證分析檢驗該綠色信貸監管政策是否通過(guò)影響銀行貸款實(shí)質(zhì)推動(dòng)了企業(yè)的綠色升級，主要貢獻如下：
1.豐富綠色金融、氣候金融相關(guān)文獻，運用雙重差分模型分析綠色信貸監管加強對企業(yè)貸款利率的影響，以及對不同規模企業(yè)的異質(zhì)影響，進(jìn)一步分析對企業(yè)經(jīng)濟和環(huán)境表現的影響，并構建理論模型解釋作用機理，使實(shí)證結果合理化。
2.豐富環(huán)境監管政策的污染治理和環(huán)境改善作用相關(guān)文獻，驗證綠色信貸監管政策是否通過(guò)影響企業(yè)貸款可得性，促進(jìn)企業(yè)投資污染減排設備和技術(shù)，改善環(huán)境表現。
二、理論模型與命題提出
（一）理論模型基本設定
圖1 理論模型基本設定
（二）無(wú)綠色信貸政策時(shí)銀行與企業(yè)的選擇
沒(méi)有綠色信貸政策時(shí)，銀行貸款定價(jià)與企業(yè)污染排放水平無(wú)關(guān)，將銀行最優(yōu)利率代入企業(yè)決策式中，分別得到企業(yè)減排或不減排的資本需求k、產(chǎn)出y、利潤π以及污染排放水平e。
圖2 無(wú)綠色信貸政策時(shí)企業(yè)采取污染治理措施與否的k、y、π、e對比
企業(yè)是否選擇投資污染減排技術(shù)、機器設備，取決于二者利潤對比，根據上圖中利潤函數大致畫(huà)出企業(yè)利潤與生產(chǎn)效率的關(guān)系圖：
圖3 減排與不減排企業(yè)利潤與生產(chǎn)效率的關(guān)系
（實(shí)線(xiàn)未引入綠色信貸政策，虛線(xiàn)引入綠色信貸政策）
當z=z*時(shí)，，是否采取減排措施對企業(yè)而言無(wú)差異；當時(shí)，企業(yè)選擇減排，意味著(zhù)生產(chǎn)效率高的大企業(yè)更傾向于投資污染減排。
（三）引入綠色信貸政策后銀行與企業(yè)的選擇
引入嚴格的綠色信貸監管政策后，為不減排企業(yè)提供貸款的銀行將會(huì )面臨額外的成本，不減排企業(yè)的貸款利率相應提高，減排企業(yè)貸款利率不變，銀行與企業(yè)的選擇變?yōu)椋?/p>
圖4 引入綠色信貸政策后企業(yè)采取污染治理措施與否的k、y、π、e對比
此時(shí)對于采取減排措施與否無(wú)差異的企業(yè)的生產(chǎn)效率滿(mǎn)足：
z**<z*，結合圖3分析，原先不減排企業(yè)中規模較大者，即的企業(yè)，將從不減排轉向減排；的小企業(yè)將依然不減排，兩類(lèi)企業(yè)的貸款利率r以及最優(yōu)的y、k、π、e的變化為：
圖5 引入綠色信貸政策后未減排企業(yè)是否轉向減排對應的r、k、y、π、e變動(dòng)
根據該理論模型提出三個(gè)命題：
1.更嚴格的綠色信貸監管推動(dòng)原先環(huán)境表現差的較大型企業(yè)采用減排技術(shù)，因此其貸款受到影響??；但原先環(huán)境表現差的小企業(yè)仍不愿意投資于污染治理，貸款會(huì )受到更大影響。
2.綠色信貸政策對小型不減排企業(yè)的銷(xiāo)售額和投資的負向影響更顯著(zhù)，對企業(yè)利潤的影響則不明顯和規模相關(guān)。
3.更嚴格的綠色信貸監管會(huì )降低企業(yè)的污染排放，并且對于大企業(yè)作用更強。此外，在原先不減排的企業(yè)中，只有大企業(yè)會(huì )投資減排技術(shù)進(jìn)而降低排放強度。
三、實(shí)證設計與結果分析
（一）實(shí)證模型、變量與數據
1.實(shí)證模型——雙重差分模型
（1）綠色信貸政策對企業(yè)貸款利率/企業(yè)信貸風(fēng)險的影響
（2）綠色信貸政策對企業(yè)金融、經(jīng)濟、環(huán)境表現的影響
2.變量與數據
表1 主要變量解釋及數據來(lái)源
合并后的數據包括2009-2015年約130,000筆企業(yè)貸款數據。
（二）基礎結果
表2 綠色信貸監管政策對企業(yè)貸款成本的影響——（41）式
Punish×Post系數顯著(zhù)為正，證明綠色信貸監管政策的加強提高了環(huán)境表現較差企業(yè)的貸款成本，可解釋約1.012%的利率上浮比例，結合全部貸款9.911%的平均上浮比例考慮，綠色信貸監管政策的加強大約導致企業(yè)貸款利率的浮動(dòng)比率增加10.2%（1.012/9.911）。
為保證該貸款成本的增加是源于綠色信貸監管的加強而非企業(yè)間預先存在的差異，進(jìn)行平行趨勢檢驗，將Punish×Post交叉項替換為Punish和每個(gè)年度虛擬變量的乘積納入回歸，得到各交叉變量的系數反映各年度效應，如圖6所示，在2012年之前的系數接近0，在2012年之后系數才突破0，即環(huán)境不合規企業(yè)的貸款成本由于綠色信貸監管加強才顯著(zhù)提升。
圖6 綠色信貸監管對企業(yè)貸款利率的逐年動(dòng)態(tài)影響
（三）穩健性檢驗
1.替換被解釋變量和解釋變量
（1）將被解釋變量Floating——企業(yè)的貸款成本替換為：貸款利率、貸款利率相對于基準利率的差額、貸款總額
（2）將解釋變量Penalty——企業(yè)的環(huán)境信用風(fēng)險替換為企業(yè)所處行業(yè)的污染排放數據：是否處于“兩高一?！毙袠I(yè)、行業(yè)污染排放水平（廢水排放占比、廢氣排放占比、單位產(chǎn)出廢水排放、單位產(chǎn)出廢氣排放）
（3）重新定義Penalty變量，在2012年2月《指引》發(fā)布前受到過(guò)環(huán)保處罰的企業(yè)，Penalty恒為1，不隨時(shí)間變化，排除企業(yè)受處罰概率變化對結果的影響
2.解決潛在的內生性問(wèn)題
（1）PSM-DID：通過(guò)傾向得分匹配法為受處罰企業(yè)匹配其他條件與之最接近的對照組，再進(jìn)行雙重差分回歸，排除樣本選擇偏誤。
（2）安慰劑檢驗：隨機選擇樣本企業(yè)作為受處罰企業(yè)進(jìn)行回歸5000次，發(fā)現系數分布的均值為0.0022，本文實(shí)際系數估計值落在該分布的95%分位數外，證明綠色信貸監管對企業(yè)貸款成本的影響不是隨機驅動(dòng)的，也排除了其他遺漏變量的影響。
（3）使用工具變量進(jìn)行兩階段最小二乘回歸（2SLS），工具變量選擇——
代表t年度c城市i行業(yè)受環(huán)保行政處罰的企業(yè)數量，用初始年份該市該行業(yè)受處罰的企業(yè)數量占全部地區全部行業(yè)的比例，乘以t年度受處罰企業(yè)總數進(jìn)行估計。行業(yè)的初始特征可能影響行業(yè)中企業(yè)后續年份被處罰的概率，但不會(huì )直接影響企業(yè)的貸款成本。
（四）異質(zhì)性影響
1.所有權類(lèi)型
在回歸方程中以三重交互項以及相應增加的二重交互項形式引入POE（私營(yíng)企業(yè)）虛擬變量，發(fā)現與國有企業(yè)相比，綠色信貸政策對私營(yíng)企業(yè)的貸款成本影響更大。
2.規模
分別用固定資產(chǎn)、總資產(chǎn)的對數形式表示企業(yè)規模，在回歸方程中以三重交互項以及相應增加的二重交互項形式引入企業(yè)規模變量，發(fā)現綠色信貸政策對有環(huán)保處罰記錄的小型企業(yè)貸款成本影響更大。
（五）對企業(yè)經(jīng)濟和環(huán)境表現的影響
1.經(jīng)濟金融表現
表3 綠色信貸政策對企業(yè)金融和經(jīng)濟表現的影響
Panel A：綠色信貸監管加強后，環(huán)境風(fēng)險較高的企業(yè)，由于銀行貸款利率提高、貸款減少，相應企業(yè)負債下降、總資產(chǎn)和固定資產(chǎn)下降，投資、銷(xiāo)售收入、利潤以及員工數量相應下降，企業(yè)在擴大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面受到限制。
Panel B：考慮企業(yè)規模，除利潤影響外，上述負面影響對大企業(yè)相對較弱；就利潤影響而言，不同規模企業(yè)差異不顯著(zhù)，可能是由于大企業(yè)為提升環(huán)境表現投資污染治理，成本增加限制了利潤的增加。
2.污染排放表現
表4 綠色信貸政策對企業(yè)污染排放總量的影響
表5 綠色信貸政策對企業(yè)污染排放強度的影響
注：污染排放強度代表單位產(chǎn)出的污染排放量
對比表4和表5，綠色信貸政策顯著(zhù)降低了高環(huán)境風(fēng)險企業(yè)的污染排放總量，且對于大企業(yè)作用更明顯，但對污染排放強度的作用不明確，整體上SO2的排放強度甚至顯著(zhù)增加?？紤]企業(yè)規模的影響后，發(fā)現綠色信貸政策顯著(zhù)降低了大企業(yè)的污染排放強度，表5第(5)列的結果進(jìn)一步說(shuō)明，大企業(yè)通過(guò)購買(mǎi)污染治理設備等降低了排放強度。
四、結論
一是嚴格的綠色信貸監管政策提高了高環(huán)境風(fēng)險企業(yè)的貸款成本，降低企業(yè)貸款規模，并進(jìn)一步影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，降低其資產(chǎn)、投資、銷(xiāo)售收入、利潤及員工數量等，且對私營(yíng)企業(yè)和小型企業(yè)的影響更大。
二是嚴格的綠色信貸監管政策有助于高環(huán)境風(fēng)險企業(yè)減少污染排放，但大企業(yè)和小企業(yè)減排實(shí)現方式不同，大企業(yè)通過(guò)投資減排的技術(shù)和機器設備等降低排放強度進(jìn)而減排，小企業(yè)通過(guò)減產(chǎn)實(shí)現減排而不改變排放強度。
原文摘要
This paper investigates how green credit regulation affects firms’ loan conditions and their economic and environmental performance. In a simple theoretical model, with strengthened green credit regulations, banks raise loan interest rates to nonabatement firms. Firms that were formerly indifferent to pollution abatement must redetermine their abatement and production strategies. Using disaggregated firm-level data, we find that, after the reinforcement of green credit regulation, noncompliant firms saw a larger increase in interest rates, decrease in loan amounts, and more difficulty in access to loans. We further find different impacts on large and small firms in terms of their loans and their financial and economic responses. Regarding the impact on firms’ environmental performance, although all of these firms reduced their total emissions, the reductions are realized in dissimilar ways; large firms reduced their emission intensity by investing more in adopting abatement facilities, while small firms simply choose to produce less.
作者：
張 寧中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院碩士研究生
指導老師：
王 遙中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院院長(cháng)
原創(chuàng )聲明
如需轉載、引用本文觀(guān)點(diǎn)，請注明出處為“中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院”。
新媒體編輯：楊穎安
