美國當地時(shí)間4月20日，WIT5月原油期貨合約WTI 2005最低跌至-40.32美元/桶，自原油期貨1983年在紐約商品交易所交易以來(lái)首次跌入負值，總體看，此次5月期貨合約跌入負值在很大程度上是原油期貨合約與庫存將滿(mǎn)的短期因素所致，5月合約的單日暴跌并不能代表油價(jià)的真實(shí)水平，除了5月合約，應綜合考慮之后單月合約的整體價(jià)格表現和走勢。
一、原油期貨合約與庫存將滿(mǎn)的短期因素交織
4月21日是2020年5月WTI原油期貨合約的最后交易日，出于需要提前申辦交易手續和保證當天交易流動(dòng)性等考慮，一般情況下，交易平臺會(huì )要求原油期貨交易者在倒數第二個(gè)交易日即4月20日前完成交易，在這一天，仍然持有5月合約的多頭面臨三個(gè)選擇：一是展期即移倉換月；二是交割收貨；三是平倉。
第一個(gè)選擇是移倉換月。實(shí)際上，在倒數第二個(gè)交易日即美國當地時(shí)間4月20日，WTI 2005合約持倉量已經(jīng)從之前最多60萬(wàn)手降至當天早上10萬(wàn)手左右，大部分有能力進(jìn)行對沖的交易者，已經(jīng)提前進(jìn)行了移倉換月，已將5月合約展期至6月，甚至更晚。當天被迫平倉的剩余10萬(wàn)手左右，這10萬(wàn)手左右的多頭多數是既無(wú)實(shí)際原油需求、又無(wú)能力交割收貨、并且未提前展期的多頭投機者。其中，部分是購買(mǎi)金融機構原油ETF產(chǎn)品的個(gè)人投資者，由于部分金融機構交易規則存在嚴重缺陷，規定投資者只能在臨近最后交易日進(jìn)行移倉換月，導致個(gè)人投資被迫將合約持有最后一刻，加劇多頭出逃擠踏。
第二個(gè)選擇是交割收貨。在肺炎疫情影響下，真正有原油實(shí)物交割需求、有能力找到原油儲運設施的交易者，如原油需求大戶(hù)精煉廠(chǎng)，航空公司等，多數已經(jīng)退出了原油期貨交易。剩下的多頭大部分是ETF或個(gè)人等投機者，根本沒(méi)有實(shí)際的原油需求，更沒(méi)有能力找到原油儲運設施，對于他們來(lái)說(shuō)，不可能交割收貨，只能被迫被程序化交易巨虧平倉。
與此次原油期貨合約因素交織的是原油庫存將滿(mǎn)。WTI 合約交割地地處美國內陸的庫欣，必須在內陸管道和儲油設施進(jìn)行交割。但自2月底以來(lái)，庫欣原油庫存已經(jīng)增加48%，近5500萬(wàn)桶，據相關(guān)數據，如果延續此趨勢，庫欣庫容將在四周后填滿(mǎn)。另有消息稱(chēng)，近期空頭為逼倉，已經(jīng)提前租用儲油罐，在內陸無(wú)法使用海上大型油輪儲油的情況下，導致多頭無(wú)力實(shí)物交割，只能選擇平倉離場(chǎng)。
二、OPEC+減產(chǎn)協(xié)議杯水車(chē)薪進(jìn)一步降低油價(jià)反彈預期
4月12日，以沙特和俄羅斯為首的OPEC+達成減產(chǎn)協(xié)議：自5月1日起日均減產(chǎn)970萬(wàn)桶， 一方面，相對于全球目前2500-3000萬(wàn)桶/天的供給過(guò)剩，日均減產(chǎn)970萬(wàn)桶杯水車(chē)薪，該協(xié)議只是延長(cháng)了儲油設施徹底填滿(mǎn)的時(shí)間；另一方面，在美國頁(yè)巖油產(chǎn)量已經(jīng)占到全球原油產(chǎn)量相當比重的情況下，任何沒(méi)有美國參與的減產(chǎn)協(xié)議均效果有限。
沙特和俄羅斯原油生產(chǎn)企業(yè)主要是國企或政府控股，政府對于本國原油生產(chǎn)可以有效調控，而美國頁(yè)巖油企業(yè)絕大部分為私企，美國政府對于本國頁(yè)巖油企業(yè)沒(méi)有調控權，無(wú)力干涉其產(chǎn)量，全憑頁(yè)巖油企業(yè)根據市場(chǎng)供求自行決定。在美國頁(yè)巖油已經(jīng)大幅擠壓沙特和俄羅斯等既有主要原油輸出國市場(chǎng)份額的情況下，OPEC+很難達成有效力度的減產(chǎn)協(xié)議。因此，OPEC+減產(chǎn)計劃一經(jīng)公布，非但不能改變供大于求的局面，反而徹底打破了市場(chǎng)寄希望于OPEC+減產(chǎn)保價(jià)的希望，形成油價(jià)進(jìn)一步下行的壓力。
三、疫情影響導致原油需求持續大幅減少
截至4月20日，全球新冠肺炎累計確診病例248萬(wàn)，累計死亡超過(guò)17萬(wàn)。社交隔離措施致使大量飛機停飛、汽車(chē)停運停駛、煉油廠(chǎng)產(chǎn)能利用率下降，原油需求大戶(hù)的原油需求進(jìn)一步減少。據OPEC數據，2020年全球原油需求預測為9280萬(wàn)桶/天(如圖1所示)，為1995年以來(lái)的最低水平。EIA預測，4月份全球原油過(guò)剩1540萬(wàn)桶/天，5月過(guò)剩1250萬(wàn)桶/天，過(guò)剩的原油供給持續推動(dòng)原油價(jià)格下行。
圖1 全球原油供需
來(lái)源：OPEC
四、美國頁(yè)巖油大量增加和清潔能源替代使國際原油長(cháng)期進(jìn)入買(mǎi)方市場(chǎng)
自2008年至2019年期間，美國頁(yè)巖油產(chǎn)量自55.4萬(wàn)桶/天、大幅增加至770萬(wàn)桶/天，十余年期間增加12.9倍。由于頁(yè)巖油產(chǎn)量的大量增加，美國從全球最大原油進(jìn)口國轉變?yōu)槿蜃畲笤蜕a(chǎn)國，在2008年至2018年期間，美國原油產(chǎn)量增量占到全球原油產(chǎn)量增量的73%左右，而在美國原油產(chǎn)量中，超過(guò)一半是頁(yè)巖油。正是源于美國頁(yè)巖油產(chǎn)量的大幅增加，使國際原油市場(chǎng)自2014年開(kāi)始，由長(cháng)期的賣(mài)方市場(chǎng)徹底轉變?yōu)楣┻^(guò)于求的買(mǎi)方市場(chǎng)。
其次，在應對氣候變化背景下，清潔能源對包括原油在內的化石能源替代加速，多數國家制定了本國可再生能源發(fā)展目標，全球可再生能源投資由2010年的約2000億美元增加至2018年超過(guò)3000億美元、清潔能源裝機自2008年105.6萬(wàn)兆瓦增至2018年235.6萬(wàn)兆瓦，可再生能源在全球一次能源消費占比由2008年的7%增加至2018年的11%，據相關(guān)國際機構預測，到2050年，全球一半發(fā)電量將來(lái)自風(fēng)電及光伏。此外，能效的提高進(jìn)一步減少了包括原油在內的化石能源需求。在上述因素的共同作用下，國際原油市場(chǎng)格局發(fā)生根本轉變，買(mǎi)方市場(chǎng)下國際原油價(jià)格長(cháng)期趨勢下行。
作者:
徐洪峰 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院助理院長(cháng)、教授
杜晉葉 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院助理研究員
