2023年2月10日，中國證監會(huì )在2023年債券監管工作會(huì )議中提出“全面深化REITs市場(chǎng)建設，堅持發(fā)展與規范并重，全力推動(dòng)REITs市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展”。發(fā)行常態(tài)化和廣闊的擴募空間將支撐我國基礎設施公募REITs市場(chǎng)“擴容增類(lèi)”穩步推進(jìn)。產(chǎn)業(yè)園REITs作為基礎設施REITs市場(chǎng)的重要組成部分正在引發(fā)市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。本文從當前已發(fā)行的產(chǎn)業(yè)園公募REITs的運營(yíng)現狀出發(fā)，結合產(chǎn)業(yè)園REITs的優(yōu)劣勢分析，對未來(lái)公募REITs進(jìn)一步支持綠色低碳園區發(fā)展進(jìn)行展望。
一、我國產(chǎn)業(yè)園公募REITs的發(fā)展與現狀
2020年，在政策推動(dòng)下，我國基礎設施公募REITs試點(diǎn)工作正式啟動(dòng)。當前市場(chǎng)上共發(fā)行27只公募REITs產(chǎn)品，其中8單投向產(chǎn)業(yè)園區方向，從發(fā)行數量上來(lái)看僅次于高速公路REITs。其中，博時(shí)蛇口REIT、華安張江REIT、東吳蘇園REIT于2021年6月21日首批上市，建信中關(guān)村REIT于2021年12月17日第二批上市，2022年8月30日，國泰君安臨港創(chuàng )新智造產(chǎn)業(yè)園REIT獲批，成為全國首單標準廠(chǎng)房產(chǎn)業(yè)園公募REITs，同日獲批的還有華夏合肥高新創(chuàng )新產(chǎn)業(yè)園REIT。2022年9月1日，國泰君安東久新經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)園REIT獲批，該項目是市場(chǎng)上首單由民營(yíng)企業(yè)申報發(fā)行的公募REITs。2022年12月16日，華夏杭州和達高科產(chǎn)園REIT獲批上市，成為首支醫藥產(chǎn)業(yè)園REIT。
表1已上市產(chǎn)業(yè)園公募REITs基本信息
來(lái)源：中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院根據公開(kāi)資料整理
同時(shí)，國家和地方政府層面先后出臺相關(guān)政策，引導社會(huì )資金投向基礎設施公募REITs，重點(diǎn)支持產(chǎn)業(yè)園發(fā)展，打通多元化融資渠道，改變現有的金融產(chǎn)品結構，有效實(shí)現了產(chǎn)業(yè)園區的“投融管退”，提升產(chǎn)業(yè)園綠色化、低碳化發(fā)展質(zhì)效。
表2支持產(chǎn)業(yè)園公募REITs發(fā)展的相關(guān)政策梳理
總體來(lái)看，基礎設施公募REITs的投資對象主要為地產(chǎn)類(lèi)資產(chǎn)，以辦公樓、零售物業(yè)、住宅、工業(yè)物業(yè)和倉庫以及養老地產(chǎn)等為主要資產(chǎn)類(lèi)型。產(chǎn)業(yè)園區公募REITs底層資產(chǎn)種類(lèi)豐富，更傾向工業(yè)廠(chǎng)房類(lèi)和研發(fā)類(lèi)。隨著(zhù)國家對環(huán)境保護的不斷重視，綠色低碳產(chǎn)業(yè)園成為新的發(fā)展重點(diǎn)。低碳產(chǎn)業(yè)園區以低碳產(chǎn)業(yè)集群為最終發(fā)展目標，是推動(dòng)產(chǎn)業(yè)綠色轉型的重要手段，工信部、發(fā)改委、生態(tài)環(huán)境部三部門(mén)曾聯(lián)合發(fā)布方案推動(dòng)在綠色工業(yè)園區開(kāi)展基礎設施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)，旨在通過(guò)綠色金融機制加快對產(chǎn)業(yè)的綠色低碳改造。隨著(zhù)“碳達峰”目標期限的不斷靠近，綠色低碳產(chǎn)業(yè)園也將成為未來(lái)產(chǎn)業(yè)園公募REITs的發(fā)展重心之一。
二、發(fā)行產(chǎn)業(yè)園公募REITs的優(yōu)劣勢
(一)優(yōu)勢
1.保留資產(chǎn)運營(yíng)權，實(shí)現輕資產(chǎn)運營(yíng)
產(chǎn)業(yè)園區企業(yè)大部分都采用重資產(chǎn)管理模式，主要通過(guò)出租物業(yè)、提供配套設施以及其他增值服務(wù)等獲取收益。以產(chǎn)業(yè)園區作為底層資產(chǎn)發(fā)行公募REITs，可以使產(chǎn)業(yè)園區公司實(shí)現輕資產(chǎn)化管理，同時(shí)可保留原有產(chǎn)業(yè)園區項目的運營(yíng)管理權，為公司轉型發(fā)展提供新思路。原始權益人根據產(chǎn)業(yè)園區基礎設施的未來(lái)收益前景，可在戰略配售或者后續回購中明確配售或回購的比例，以保留對資產(chǎn)的實(shí)質(zhì)性控制權。
2.融資金額大且回款資金用途限制少，縮短投資回收期
產(chǎn)業(yè)園區項目公募REITs的融資金額按照項目的市場(chǎng)估值進(jìn)行融資，相比于物業(yè)抵押貸款或者CMBS等產(chǎn)品，融資金額較大，在融資款項用途方面限制較少。發(fā)行公募REITs可以大幅度縮短產(chǎn)業(yè)園區企業(yè)的投資回收期，有利于吸引更多的產(chǎn)業(yè)園運營(yíng)開(kāi)發(fā)商進(jìn)入，為國家實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展提供更多優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)業(yè)空間，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)園可持續性發(fā)展。
3.優(yōu)化資產(chǎn)負債結構，提升公司利潤
通過(guò)開(kāi)發(fā)產(chǎn)業(yè)園公募REITs，公司能夠有效地減少資產(chǎn)負債率，并構筑穩定的現金流，促進(jìn)投資加速增長(cháng)。原始權益人可以確認出售項目的收益，增加原始權益人當期的利潤。同時(shí)，原始權益人仍然會(huì )持有部分項目的剩余權益，可以享受優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)帶來(lái)的剩余價(jià)值，且會(huì )給企業(yè)新增基金分紅以及委托運營(yíng)管理費等收入，增加企業(yè)的收入來(lái)源，提高經(jīng)濟效益與穩定性。
4.利用稅收政策優(yōu)勢，提升市場(chǎng)活躍度
發(fā)行產(chǎn)業(yè)園區公募REITs本質(zhì)上是產(chǎn)業(yè)園基礎資產(chǎn)的IPO，原始權益人將持有產(chǎn)業(yè)園的項目公司的部分股權轉讓給基金份額持有人，即出售了部分產(chǎn)業(yè)園區的產(chǎn)權。與直接出售產(chǎn)業(yè)園相比，發(fā)行公募REITs的原始權益人可以在戰略配售部分獲得不低于20%的基礎資產(chǎn)份額，從而在稅收層面獲得一定助益。除此之外，為了促進(jìn)REITs市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展，國家也陸續出臺稅收方面的優(yōu)惠政策，例如給予REITs產(chǎn)品暫不征收、遞延或者分期申報繳納稅款等政策優(yōu)惠，有效刺激了市場(chǎng)的活躍度。
5.擴大公司規模，提升企業(yè)知名度
公司通過(guò)發(fā)行產(chǎn)業(yè)園公募REITs產(chǎn)品可以提前回籠資金，所獲得的資金可以用于投資新項目，有利于在短期內迅速實(shí)現企業(yè)資產(chǎn)規模的擴張。在準入環(huán)節，基金管理人對項目的質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)情況和未來(lái)發(fā)展趨勢都實(shí)行了嚴格的審核，因此，企業(yè)成功發(fā)行公募REITs有助于提升其市場(chǎng)知名度，建立積極進(jìn)取、勇于創(chuàng )新的優(yōu)秀品牌形象，從而獲得更好的品牌效益。
(二)劣勢
1.項目未在獨立的項目公司，需要劃轉資產(chǎn)
當擬發(fā)行公募REITs的產(chǎn)業(yè)園項目未在單獨的項目公司時(shí)，需要單獨設立一個(gè)新的項目公司，并把產(chǎn)業(yè)園基礎資產(chǎn)單獨剝離和劃轉至項目公司。在資產(chǎn)劃轉的過(guò)程中，若產(chǎn)業(yè)園區項目原母公司或新項目公司有一方是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)時(shí)，則上述產(chǎn)業(yè)園資產(chǎn)劃轉至項目公司的過(guò)程中需要繳納土地增值稅。劃轉過(guò)程中涉及劃轉資產(chǎn)的價(jià)值與稅費處理需要提前與當地稅務(wù)局進(jìn)行溝通協(xié)調。
2.發(fā)行準備期較長(cháng)，存在發(fā)行失敗的風(fēng)險
產(chǎn)業(yè)園發(fā)行REITs需要較長(cháng)的準備期，原始權益人需要將其資產(chǎn)從項目公司剝離出來(lái)，并與證券公司和基金公司合作完成股權和債權架構的初步設計，然后向省發(fā)改委遞交申報資料，最后由省發(fā)改委提交至國家發(fā)改委審查，經(jīng)過(guò)審查后，再將其提供至證監會(huì )和交易所，在交易所出具無(wú)異議函之后，方可發(fā)行相關(guān)產(chǎn)品。通常情況下，上述發(fā)行流程至少需要6個(gè)月，部分項目可能因為不符合監管機構的要求而需要對方案及相關(guān)資料進(jìn)行反復修改，從而導致發(fā)行公募REITs產(chǎn)品的審核時(shí)間較長(cháng)。在審核過(guò)程中還需要資產(chǎn)的各項財務(wù)指標保持穩定，同時(shí)可能存在某些申報的項目不符合相關(guān)條件而無(wú)法通過(guò)發(fā)改委的審批或者無(wú)法取得交易所的無(wú)異議函，從而導致發(fā)行失敗。
3.犧牲優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)發(fā)展前景與長(cháng)期收益
產(chǎn)業(yè)園區公募REITs的基礎資產(chǎn)，通常必須是同類(lèi)產(chǎn)品中非常優(yōu)質(zhì)的底層基礎資產(chǎn)才能提高發(fā)行成功的概率。對于企業(yè)來(lái)說(shuō)，雖然發(fā)行產(chǎn)業(yè)園區公募REITs提前回籠了部分資金，同時(shí)提前確認了部分收益，但是實(shí)際上可能犧牲了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)未來(lái)發(fā)展的長(cháng)期利益換取較為穩定的現金流。所以企業(yè)發(fā)行公募REITs應當判斷優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)未來(lái)的發(fā)展前景與自身的收益目標，確保持有者能從項目中獲得穩定的現金流回報收益，并結合企業(yè)自身資金和營(yíng)收的實(shí)際情況以確定是否存在融資和發(fā)行公募REITs的必要性，防止以長(cháng)期利益換取短期利益，造成未來(lái)長(cháng)期利益的損失。
三、產(chǎn)業(yè)園公募REITs面臨的風(fēng)險與問(wèn)題
(一)產(chǎn)業(yè)園用地出讓的合規性問(wèn)題
我國在工業(yè)用地和研發(fā)類(lèi)用地的出讓和轉讓方面具有較為嚴格的限制，通常情況下，地方政府或開(kāi)發(fā)區委員會(huì )并不鼓勵企業(yè)轉賣(mài)工業(yè)用地。以上海為例，2021年9月份發(fā)布的《關(guān)于加強上海市產(chǎn)業(yè)用地出讓管理的若干規定》中明確規定，企業(yè)的標準廠(chǎng)房類(lèi)工業(yè)用地，除生活配套設施以外的物業(yè)可轉讓不超過(guò)50%。園區平臺采用直接轉讓的比例不得超過(guò)可轉讓物業(yè)的60%，領(lǐng)軍企業(yè)采用直接轉讓的比例不得超過(guò)可轉讓物業(yè)的40%，并且對產(chǎn)業(yè)用地在產(chǎn)值、稅收、污染排放等方面有嚴格的考核指標。而REITs工具的引入是否屬于產(chǎn)業(yè)用地的二次轉讓?zhuān)懿荒軕靡延械漠a(chǎn)業(yè)用地轉讓的相關(guān)規定還沒(méi)有得到明確，主體責任在各利益相關(guān)方之間劃分的界限較為模糊，相關(guān)的合規性問(wèn)題需要得到進(jìn)一步解決。
(二)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失與權責利不匹配的風(fēng)險
REITs的底層資產(chǎn)往往是運營(yíng)良好、已經(jīng)產(chǎn)生了穩定現金流的資產(chǎn)。隨著(zhù)這類(lèi)資產(chǎn)納入REITs變現之后，開(kāi)發(fā)公司可能會(huì )面臨優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失的風(fēng)險，從而對長(cháng)期發(fā)展規劃及其他項目的融資活動(dòng)產(chǎn)生影響。此外，產(chǎn)業(yè)園REITs底層資產(chǎn)的成長(cháng)性與收益的穩定性主要源自于開(kāi)發(fā)公司的運營(yíng)，而底層資產(chǎn)的收益卻是由投資人共享，不同主體對底層資產(chǎn)的發(fā)展方向及戰略考量可能存在差異，權責利的不匹配也有可能影響到底層資產(chǎn)的成長(cháng)與發(fā)展。
(三)經(jīng)營(yíng)管理難度增長(cháng)風(fēng)險
一方面，引入REITs后，園區原有的功能格局能否得到保留，那些承租能力有限但對園區整體發(fā)展至關(guān)重要的資產(chǎn)能否繼續得到政策扶持，還需要利益關(guān)聯(lián)方共同探討；另一方面，由于需要對投資者負責，引入REITs后資產(chǎn)管理方需要對社會(huì )公眾公開(kāi)資產(chǎn)的日常運營(yíng)情況以及各項財務(wù)數據，而公開(kāi)哪些數據，如何公開(kāi)等問(wèn)題是園區經(jīng)營(yíng)管理所面臨的新問(wèn)題。
(四)園區二次開(kāi)發(fā)問(wèn)題
當前我國很多地區都進(jìn)入了大規模二次開(kāi)發(fā)的階段，部分REITs產(chǎn)品的底層資產(chǎn)實(shí)際也是二次開(kāi)發(fā)的產(chǎn)物，REITs的存續期與土地使用權續期的問(wèn)題亟待考量。以博時(shí)蛇口REIT為例，基金存續期與土地使用權的到期年限之間有九年的缺口，是否要在基金存續期內出售相應的資產(chǎn)，是否要申請土地使用權續期等涉及到長(cháng)期規劃與二次開(kāi)發(fā)的相關(guān)問(wèn)題，均需要各利益相關(guān)方提前做出相應的處理方案。
四、基礎設施公募REITs支持綠色低碳園區發(fā)展的展望
(一)綠色低碳產(chǎn)業(yè)園區公募REITs未來(lái)發(fā)展前景廣闊
我國現存的產(chǎn)業(yè)園區體量龐大，從各省出臺的“十四五”規劃來(lái)看，構建綠色低碳特色園區已成為產(chǎn)業(yè)園發(fā)展的主要方向。目前已上市的公募REITs產(chǎn)品均表現穩定，大部分產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)情況以及利潤分配情況都能達到預期。未來(lái)，產(chǎn)業(yè)園REITs的發(fā)展將成為金融機構和企業(yè)、資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟的重要聯(lián)系工具，將為產(chǎn)業(yè)園區的綠色轉型升級提供強有力的支撐，并有望形成一個(gè)更加完善的產(chǎn)業(yè)生態(tài)系統，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)園區的綠色發(fā)展。另一方面，綠色低碳產(chǎn)業(yè)園與公募REITs的深度結合可加深企業(yè)綠色內涵，傳遞綠色環(huán)保的發(fā)展理念，提升并積累企業(yè)ESG聲譽(yù)，形成雙向良性循環(huán)。
(二)公募REITs相關(guān)政策持續完善
現階段，關(guān)于公募REITs的各項政策仍存在一些不足之處，需要政府部門(mén)結合市場(chǎng)的實(shí)際情況，借鑒國外成熟的公募REITs體系對制度進(jìn)行完善和補充，尤其在稅收政策和國有企業(yè)發(fā)行公募REITs產(chǎn)品的審批流程方面，需要進(jìn)一步優(yōu)化以鼓勵更多擁有優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)的綠色低碳產(chǎn)業(yè)園區企業(yè)進(jìn)入REITs市場(chǎng)，實(shí)現園區基礎設施和生態(tài)環(huán)境的綠色可持續運行。譬如，應當進(jìn)一步明確綠色低碳園區基礎設施REITs的項目標準和申報要求，嚴把項目質(zhì)量關(guān)和評估審核，探索針對綠色低碳園區的稅收優(yōu)惠，實(shí)現政策層面的定向支持。
(三)REITs助力產(chǎn)業(yè)園實(shí)現綠色低碳轉型
隨著(zhù)綠色發(fā)展理念成為企業(yè)發(fā)展的必然要求與相關(guān)配套設施的完善，更多的產(chǎn)業(yè)園將會(huì )走上綠色低碳轉型的道路，公募REITs將在產(chǎn)業(yè)園的融資、管理、運營(yíng)等多個(gè)方面發(fā)揮重要作用，尤其在潛在項目早期培育、中期項目持續推進(jìn)、成熟項目加速落地方面，可以倒推金融機構加強與綠色金融改革試驗區、低碳產(chǎn)業(yè)集中地區、低碳產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)企業(yè)的對接和服務(wù)，提升低碳領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)企業(yè)直接融資比重，達到綠色金融引導資本市場(chǎng)有效支持經(jīng)濟社會(huì )的低碳轉型發(fā)展的目的。
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[7]華泰固收.產(chǎn)業(yè)園REITs全解析.2022
作者：
史宣羽 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院科研助理
吳倩茜 中央財經(jīng)大學(xué)-北京銀行雙碳與金融研究中心研究員
張琦彬 中央財經(jīng)大學(xué)-北京銀行雙碳與金融研究中心助理研究員
