原文標題：Does carbon risk matter for corporate acquisition decisions?
原文作者：Sudipta Bose, Kristina Minnick, Syed Shams
發(fā)表期刊：Journal of Corporate Finance
一、研究背景
碳排放產(chǎn)生的氣候變化相關(guān)風(fēng)險已經(jīng)成為當今的重大挑戰之一（IPCC, 2019）。公司要管理碳排放可能會(huì )面臨重大的風(fēng)險，比如監管增加、稅收增加、合規成本增加以及聲譽(yù)受損等。隨著(zhù)投資者越來(lái)越多地將碳風(fēng)險評估作為其ESG篩選的一部分，公司在進(jìn)行并購時(shí)也可能會(huì )評估碳風(fēng)險。
并購活動(dòng)是股東價(jià)值的驅動(dòng)因素之一，還會(huì )對各種利益相關(guān)者產(chǎn)生重要影響。在評估潛在并購交易時(shí)考慮碳風(fēng)險相關(guān)問(wèn)題可能會(huì )提高并購績(jì)效，并減少對利益相關(guān)者產(chǎn)生負面影響。此外，公司可以使用并購投資來(lái)分散或減輕碳風(fēng)險。本文研究了收購方的碳風(fēng)險是否與收購決策以及市場(chǎng)對并購公告的反應有關(guān)。
已有研究發(fā)現，具有更好的企業(yè)社會(huì )責任（CSR）績(jì)效的公司具有更好的聲譽(yù)，可以提高公司績(jì)效和利益相關(guān)者參與度（Elliott et al., 2014; Gregory et al., 2016）。然而大量碳足跡可能會(huì )對公司產(chǎn)生負面影響，企業(yè)可以通過(guò)更好的企業(yè)社會(huì )責任表現來(lái)減輕這種負面印象（Cooper et al., 2018）。因此，本文作者還研究了良好的企業(yè)社會(huì )責任聲譽(yù)是否可以保護收購方免受碳風(fēng)險對收購績(jì)效的潛在不利影響。
具體地，作者主要提出以下幾個(gè)問(wèn)題：（1）碳風(fēng)險對并購決策是否重要，尤其是跨境目標的選擇？（2a）收購方的碳風(fēng)險是否與收購公告的市場(chǎng)反應有關(guān)？（2b）排放對收購公告回報的影響是否因公司的 CSR 聲譽(yù)而減弱或增強？
二、研究設計與實(shí)證結果
（一）碳排放和收購可能性
1.數據
本部分樣本包括2006年1月至2018年12月期間的31個(gè)國家/地區進(jìn)行的收購。篩選標準包括：收購已完成，收購方有碳排放數據，收購方公開(kāi)交易并具有可用的公司財務(wù)信息。樣本公司包括1007家收購國內公司的收購方，1020家收購國外公司的收購方。
2.模型
作者創(chuàng )建了一個(gè)指標變量，對于給定年份的國內收購，D_FOR=1；跨境收購，D_FOR=2；非收購方基準樣本，D_FOR=0。估計的模型形式為：
3.結果
對于國內樣本，排放系數為顯著(zhù)負，表明碳排放水平較高的收購方收購國內目標的可能性較小。反之，對于國外樣本，系數顯著(zhù)為正，表明碳排放較高的收購方更可能收購國外目標。這說(shuō)明具有高碳風(fēng)險的收購方可能希望將其碳風(fēng)險轉移到國外。
為了更好地理解這一結果，作者對選擇國外或國內目標的決定進(jìn)行了邏輯回歸。并創(chuàng )建指標變量：目標國家環(huán)境監管?chē)栏裨u分高于中位數為1，否則為零；目標國家GDP高于中位數為1，否則為零。結果發(fā)現，對于富裕國家，碳排放不會(huì )影響國內或者國外目標；但對于貧窮國家，高碳排放顯著(zhù)增加了國外目標的概率。在國家治理水平較高的目標國家，碳排放與收購國內或國外目標的決定無(wú)關(guān)。然而，在治理薄弱的目標國家，排放量高的公司收購外國目標的幾率顯著(zhù)增加。這表明，與更關(guān)心碳排放的國內目標相比，碳風(fēng)險高的公司更喜歡在不太關(guān)心碳風(fēng)險的國家尋找并購目標。
（二）碳排放和市場(chǎng)對外國收購公告的反應
1.數據
本部分樣本包括2006年至2018年期間來(lái)自31個(gè)國家/地區的841家公司發(fā)布的2763份并購公告。
2.模型
3.結果
完整樣本中，排放系數顯著(zhù)為負，表明碳排放量較高的收購方公告回報較低，對問(wèn)題2a做出了一定解釋。并且，CSR績(jì)效高的收購方將公告收益顯著(zhù)提高了0.8%，這種在經(jīng)濟意義上也是十分顯著(zhù)的。此外，將樣本分為國內交易和跨境交易后，國內收購的系數不再顯著(zhù)，而跨境收購的排放系數仍然顯著(zhù)為負。
三、研究結論
本文研究發(fā)現，具有高碳風(fēng)險的公司可能會(huì )將其碳風(fēng)險外包給外國目標。碳排放量高的收購者更有可能選擇股東保護較少且環(huán)境監管較弱的貧窮國家的外國目標。當收購方的母國富裕且擁有強大的股東保護時(shí)，情況尤其明顯。說(shuō)明在潛在合規成本在本國較高時(shí)，收購方會(huì )嘗試將碳風(fēng)險外包給國外公司。
對于跨境收購，碳風(fēng)險和公告收益之間存在顯著(zhù)的負相關(guān)關(guān)系。當碳排放量高的收購方在法規和治理薄弱的貧窮國家收購目標時(shí)，跨境收購公告的回報率更高。這表明，收購方將其碳排放轉移到不太可能實(shí)施制裁的國家，從而降低與排放相關(guān)的財務(wù)風(fēng)險。此外，這種公告效應會(huì )受到公司CSR績(jì)效的影響，CSR績(jì)效越高，公告效應越明顯。
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原文摘要
In this study, we examine whether carbon risk matters in acquisitions. Using a firm's carbon emissions to proxy for carbon risk, we examine whether an acquirer's level of carbon emissions is related to the decision to engage in acquisitions and achieve subsequent acquisition returns. The results show that firms with higher emissions have an increased likelihood of acquiring foreign targets while, at the same time, having a decreased likelihood of acquiring domestic targets. Acquirers with large carbon footprints seek out targets in foreign countries that have low gross domestic product (GDP) or weak environmental, regulatory, or governance standards. We also examine the relationship between carbon emissions and announcement returns. We find that cross-border acquisition announcement returns are higher when acquirers with high carbon emissions acquire targets in countries with fewer regulations or weaker environmental standards. Focusing on the interplay of corporate social responsibility (CSR) and carbon emissions, we find that investors censure acquirers that promote CSR while also having high carbon emissions, thus resulting in worse abnormal returns. This is particularly the case if the target country is wealthy or has stronger country governance or strong environmental protection. Our findings add insight on the channels through which a focus on reducing carbon risk can add value for shareholders.
作者：
張廣逍中央財經(jīng)大學(xué)博士研究生
指導老師：
王 遙中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院院長(cháng)
原創(chuàng )聲明
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新媒體編輯：楊穎安
