氣候融資全球創(chuàng )新實(shí)驗室由英國、美國、德國、澳大利亞和荷蘭等國政府與彭博慈善基金會(huì )、洛克菲勒基金會(huì )和國際農業(yè)發(fā)展基金會(huì )（IFAD）等成員共同建立，旨在開(kāi)發(fā)創(chuàng )新金融工具，推動(dòng)發(fā)展中國家減緩和適應氣候變化領(lǐng)域的私人投資。該實(shí)驗室創(chuàng )建于2014年，目前已經(jīng)支持了41個(gè)創(chuàng )新的氣候金融解決方案，為應對氣候變化和促進(jìn)可持續發(fā)展行動(dòng)撬動(dòng)了20.7億美元資金[1]。本文通過(guò)分析氣候融資全球創(chuàng )新實(shí)驗室在盧旺達開(kāi)發(fā)的太陽(yáng)能資產(chǎn)支持證券項目情況，提出對中國的借鑒建議。
一、 項目所在地的情況
（一） 電力資源緊張，電網(wǎng)覆蓋范圍小
本項目所在地盧旺達位于東非，項目在盧旺達試點(diǎn)后，將擴展到東非其它地區。盧旺達近1300萬(wàn)人口中只有34%的人能夠使用國家電網(wǎng)（農村人口中只有12%）。剩下66%的人被完全切斷能源供應或只能使用昂貴的高排放柴油發(fā)電機或煤油燈。為了解決這一問(wèn)題，盧旺達政府制定了到2024年實(shí)現100%能源供應的國家目標。由于在全國范圍內發(fā)展電網(wǎng)既不可行也不具成本效益，因此計劃主要通過(guò)小水電、太陽(yáng)能和沼氣發(fā)電等離網(wǎng)措施來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題。
而目前東非有1.85億人無(wú)電可用，他們依靠柴油發(fā)電機發(fā)電或煤油燈照明。按照目前的電網(wǎng)擴張速度和人口增長(cháng)趨勢，到2030年，這一數字將達到2.86億。2017年?yáng)|非的能源獲取率平均為60%[2]。
（二） 具備良好的太陽(yáng)能發(fā)電條件和證券發(fā)行環(huán)境
盧旺達的日照強度很高（超過(guò)2400千瓦時(shí)/平方米），擁有適宜太陽(yáng)能發(fā)電的氣候條件，同時(shí)農村人口多、密度大也有助于大面積地利用太陽(yáng)能。
盧旺達也是世界銀行集團“營(yíng)商環(huán)境”排名中排名靠前的東非國家之一（排名第41位，而東非平均排名為114位），提出太陽(yáng)能資產(chǎn)支持證券項目的盧旺達開(kāi)發(fā)銀行（BRD）在盧旺達和東非都有強大影響力，為該項目在盧旺達甚至整個(gè)東非的開(kāi)展奠定基礎。
（三） 離網(wǎng)太陽(yáng)能資金缺口大，需要更加市場(chǎng)化的融資途徑
離網(wǎng)解決方案為東非地區家庭提供了一種清潔、可靠、經(jīng)濟的能源來(lái)源。據估計，目前需要投資大約110億美元的迷你電網(wǎng)和太陽(yáng)能家庭系統才能為所有東非家庭提供電力[3]。
東非約80%的離網(wǎng)太陽(yáng)能投資資金是由補助金或優(yōu)惠貸款提供的[4].這些補貼資金適合用于缺少太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)商的不活躍的市場(chǎng)，而另一些活躍的市場(chǎng)例如盧旺達、坦桑尼亞、肯尼亞和烏干達，則需要一種更加以市場(chǎng)為導向的融資方法。但是目前在這些國家市場(chǎng)化融資方法的使用還不到位。
二、 項目實(shí)施流程和創(chuàng )新之處[5]
（一） 項目基本信息
盧旺達太陽(yáng)能資產(chǎn)支持證券（ABS）項目利用多個(gè)太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)商的未來(lái)收益，形成資產(chǎn)支持證券，以擴大太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)商的可用資金池，加快現金流動(dòng)速度，為家用太陽(yáng)能系統市場(chǎng)提供資金，使家用太陽(yáng)能系統能夠更快地進(jìn)入新家庭。項目基本信息如下表所示：
表1. 項目基本信息
（二） 項目實(shí)施流程
本項目的基本實(shí)施流程如下圖所示：
圖1. 項目實(shí)施流程
具體實(shí)施步驟如下：
第一步：把從太陽(yáng)能公司獲得的符合條件的資金流匯集到一個(gè)特殊目的實(shí)體（SPV）。
太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)商將部分或全部資產(chǎn)抵押給一個(gè)特殊目的實(shí)體（SPV）；特殊目的實(shí)體受托人監督實(shí)體的設立和抵押過(guò)程；法律顧問(wèn)負責建立資產(chǎn)支持證券的法律結構，識別法律或監管問(wèn)題，確保該結構有明確的投資和償還流程，并確定付款結構等。
第二步：將債券分為兩個(gè)層級，第一層級是優(yōu)先級，將出售給投資者；第二層級是次級，負責吸收初步虧損，為第一層級提供下行保護。
承銷(xiāo)商進(jìn)行盡職調查，評估風(fēng)險，確定符合條件的現金流，制定債券的層級并定價(jià)，同時(shí)還要根據歷史違約率和預期違約率，設定信用增級（針對次級部分）的規模和期限；必要時(shí)，評級機構將為資產(chǎn)支持證券提供信用評級。
第三步：將不同層級的債券出售給投資者。
特殊目的實(shí)體受托人管理出售過(guò)程；法律顧問(wèn)監督出售過(guò)程中相關(guān)文件的起草；開(kāi)發(fā)性金融機構（DFIs）提供次級債券的信用增級；商業(yè)投資者和開(kāi)發(fā)性金融機構是優(yōu)先級債券最有可能的買(mǎi)家。
第四步：還款。
特殊目的實(shí)體受托人將監督項目資金流動(dòng)，包括售賣(mài)債券所得資金向太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)商的流動(dòng)和太陽(yáng)能項目收益向投資者的流動(dòng)。
（三） 太陽(yáng)能資產(chǎn)證券化工具量化模型
為了模擬盧旺達試點(diǎn)項目的經(jīng)濟效益，氣候融資全球創(chuàng )新實(shí)驗室使用了由盧旺達太陽(yáng)能家庭系統領(lǐng)域方面最大的公司提供的關(guān)于該系統貸款的金額、規模和未付款的歷史記錄，該公司占有36%的市場(chǎng)份額。
盧旺達的離網(wǎng)太陽(yáng)能市場(chǎng)高度集中，如下圖所示：
圖2. 盧旺達主要的離網(wǎng)太陽(yáng)能公司情況
資產(chǎn)支持證券的發(fā)行價(jià)值取決于資金池的規模、增信保障的程度以及太陽(yáng)能公司將保留的剩余股權份額。模型假設初始的抵押品組合為175,000筆太陽(yáng)能家庭系統貸款，每筆貸款50美元，總計約900萬(wàn)美元。債券的80%為第一層級（優(yōu)先級），預計先出售給補助金和優(yōu)惠貸款提供者，然后出售給機構和散戶(hù)投資者；剩下的20%是第二層級，由開(kāi)發(fā)性金融機構（DFIs）和/或太陽(yáng)能公司本身購買(mǎi)。設置第二層級的目的是吸收初始損失，提供緩沖來(lái)保護優(yōu)先級的回報。這兩個(gè)層級的目標收益率都是10%，但第二層級將獲得額外的風(fēng)險溢價(jià)（反映在票面利率中），為其承擔的風(fēng)險做出補償。
圖3. 不同層級投資者的預期收益
在這種情況下，太陽(yáng)能資產(chǎn)支持證券可以達到10%的目標回報率，同時(shí)為太陽(yáng)能公司的擴張提供資本。如果通過(guò)其他可用的金融工具獲得類(lèi)似數額的資本（900萬(wàn)美元），太陽(yáng)能公司必須提供1.25倍的現金擔保，即1125萬(wàn)美元。通過(guò)將其債務(wù)組合作為抵押品，太陽(yáng)能公司可以立即釋放被套牢的資金，并更快地擴大銷(xiāo)售。
（四） 本項目創(chuàng )新之處
首先，太陽(yáng)能資產(chǎn)證券化項目可以吸引私人資本，提高太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)商利用資產(chǎn)負債表的能力，在東非有較大的復制潛力。這種方式克服了太陽(yáng)能家庭系統市場(chǎng)上一直以來(lái)存在的融資障礙，比如融資渠道有限和貸款利率高的問(wèn)題，詳見(jiàn)下圖：
圖4. 本項目應對障礙的策略
其次，該項目是東非首個(gè)可以匯集多個(gè)太陽(yáng)能公司現金流的證券化項目。此前，東非還有另一個(gè)太陽(yáng)能證券化項目，即肯尼亞的BBOXX分布式能源資產(chǎn)應收賬款（DEARs）項目，但是該項目發(fā)行額度小，并且僅限于BBOXX公司提供的資金組合和產(chǎn)品。
本項目設計也著(zhù)力解決了證券化方案復雜的問(wèn)題。由于此項目匯集多家公司資產(chǎn)組合，因此在債券承銷(xiāo)和結構設計方面面臨挑戰，比標準的資產(chǎn)支持證券方案更為復雜。方案中的標準化合同和產(chǎn)品擔保，以及為發(fā)行提供信用增強的機制，都將有助于降低與復雜性相關(guān)的風(fēng)險。
另外，證券化項目結構設計費用較高，涵蓋項目越多則越經(jīng)濟。該項目希望可以復制此模式，把證券化項目作為一個(gè)樣板去擴大盧旺達的市場(chǎng)規模。在盧旺達目前的電力水平下，如果太陽(yáng)能家庭系統能夠覆蓋目前離網(wǎng)人口的25%（約850萬(wàn)人），那么市場(chǎng)規模將達到約1億美元。這一樣板方案未來(lái)也有可能在整個(gè)東非得到復制，盧旺達的一些大的太陽(yáng)能開(kāi)發(fā)商在東非有較大的影響力，從本項目獲得的實(shí)踐經(jīng)驗、知識儲備、資金來(lái)源以及適當的外匯管理策略將有助于未來(lái)的擴展。
三、對中國的借鑒建議
（一） 通過(guò)公共資金的引導和創(chuàng )新的產(chǎn)品設計，吸引社會(huì )資本參與氣候投融資
目前氣候資金來(lái)源主要以公共資金為主，社會(huì )資本參與氣候投融資方面的潛力尚未充分釋放，需要采取措施促進(jìn)公共資金與社會(huì )資本的融合。本項目利用開(kāi)發(fā)性金融機構的資金引導和增信作用，并采用創(chuàng )新的資產(chǎn)證券化（ABS）模式，運用太陽(yáng)能項目的未來(lái)收益形成資產(chǎn)池，發(fā)行債券，進(jìn)行表外融資，撬動(dòng)商業(yè)投資者資金進(jìn)入。中國可借鑒該項目的運作模式，積極引導國際資金投資國內氣候項目，并利用公共資金的引導作用，支持新技術(shù)開(kāi)發(fā)和融資模式創(chuàng )新，撬動(dòng)國內社會(huì )資本投資于氣候友好型項目，也為私人部門(mén)資金的長(cháng)期涌入創(chuàng )造條件。
（二） 明確氣候投融資標準，精準引導資金投向氣候減緩和適應領(lǐng)域
近年來(lái)我國大力發(fā)展綠色金融，尤其是在綠色債券方面，我國是全球最早通過(guò)“自上而下”的頂層設計，建立較為完備的綠色債券政策體系的國家。自2016年啟動(dòng)貼標綠色債券市場(chǎng)，已成為全球最大的綠債發(fā)行國之一。但目前還存在綠色債券標準不統一的問(wèn)題，有關(guān)部門(mén)正在做出努力，統一綠色債券標準。氣候投融資政策體系也正在構建。我國應盡快明確氣候投融資標準，確保資金精準流向氣候相關(guān)領(lǐng)域。類(lèi)似本項目這種資產(chǎn)證券化的發(fā)行既是綠色債券，也是氣候債券，應該放入氣候投融資的范疇進(jìn)行統計和宣傳推廣。由于應對氣候變化活動(dòng)是一個(gè)綜合性學(xué)科，需要全社會(huì )、各領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)支持，為此應當聚合各專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域的協(xié)同支持，盡快出臺氣候投融資標準，積極應對氣候變化。
（三） 借鑒國際項目經(jīng)驗，進(jìn)一步增強對可再生能源的支持力度
中國一直高度重視可再生能源的發(fā)展，近些年來(lái)在可再生能源領(lǐng)域的地位日益突出。21世紀可再生能源政策網(wǎng)絡(luò )(REN21) 2019年6月發(fā)布的《2019年全球可再生能源現狀報告》顯示，中國已連續第七年成為全球可再生能源的最大投資國，2018年中國對可再生能源的投資幾乎占世界的三分之一，達912億美元。在可再生能源領(lǐng)域，中國擁有全球領(lǐng)先的制造能力和龐大的國內市場(chǎng)潛力。未來(lái)需要進(jìn)一步加強可再生能源技術(shù)研發(fā)和商業(yè)模式創(chuàng )新，降低應用成本，拓寬應用場(chǎng)景?？梢栽趦δ?、海上風(fēng)電等新興領(lǐng)域，積極引導國際資金進(jìn)入，借鑒國際項目經(jīng)驗和模式，推動(dòng)可再生能源的進(jìn)一步發(fā)展。
參考文獻
[1] 來(lái)源于氣候融資全球創(chuàng )新實(shí)驗室網(wǎng)站：https://www.climatefinancelab.org/
[2]來(lái)源于世界銀行，2019年
[3] 來(lái)源于殼牌基金會(huì )，2018年
[4] 來(lái)源于殼牌基金會(huì )，2018年
[5]主要資料來(lái)源：https://www.climatefinancelab.org/project/solar-securitization/
作者：
崔 瑩 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院氣候金融研究室及碳金融實(shí)驗室負責人
李卓苒 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院科研助理
