2019年12月2日至13日，第25屆聯(lián)合國氣候變化大會(huì )在西班牙首都馬德里召開(kāi)。來(lái)自全球196個(gè)國家和地區的近3萬(wàn)名代表參加了本次氣候大會(huì )。目前大會(huì )已進(jìn)入第二周談判階段，各國代表就氣候變化的相關(guān)議題展開(kāi)激烈討論。中國綠色金融為環(huán)境和氣候協(xié)同治理提供資金支持和最佳實(shí)踐。綠色債券作為綠色金融政策體系最完善、市場(chǎng)實(shí)踐最豐富的創(chuàng )新性金融工具，不僅為環(huán)境治理提供金融支撐，也為氣候變化提供資金支持。
中國人民銀行在其近期發(fā)布的《中國綠色金融發(fā)展報告（2018）》中強調，要鼓勵綠色金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng )新，探索發(fā)行真正意義的綠色市政債券。在穩增長(cháng)、調結構、防風(fēng)險三重壓力并存的當下，如何在不擴大信用風(fēng)險敞口的同時(shí)，借助多層次資本市場(chǎng)實(shí)現地方經(jīng)濟高質(zhì)量轉型和產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化，已經(jīng)成為亟待解決的問(wèn)題。市政債券因其公益性和收益性并重的特點(diǎn)，在化解地方隱性債務(wù)風(fēng)險、提升逆周期調節執行力、調整優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構等方面具備突出優(yōu)勢。其中，綠色市政債具備較強的正外部性，應當成為地方政府實(shí)現經(jīng)濟綠色轉型的有力抓手。
一、市政債券可有效適配“騰籠換鳥(niǎo)、鳳凰涅槃”的發(fā)展需求
市政債券是基于地方政府信用、以地方政府或其授權代理機構為發(fā)債主體向公眾公開(kāi)發(fā)行的有價(jià)證券，募集資金主要用于支持當地基礎設施建設和社會(huì )公益性項目建設。按照所投資項目能否提供足夠收益，市政債券可分為兩類(lèi)，無(wú)收益的由一般公共預算收入償還，有收益的由政府性基金或專(zhuān)項收入償還。從舉債主體、償債安排、募集資金投向來(lái)看，市政債券具備多重比較優(yōu)勢。體現防風(fēng)險職能，整合城投平臺風(fēng)險。根據2015 年開(kāi)始實(shí)行的新預算法規定，地方政府只能通過(guò)發(fā)行地方政府債券方式舉債。近年來(lái)我國借助一系列的監管引導和違規處罰，通過(guò)“開(kāi)前門(mén)、堵后門(mén)”的方式一再規范地方政府舉債行為。而市政債券的發(fā)行主體為省級行政區和計劃單列市，受到地方債額度調控，有助于地方實(shí)施較為精準的風(fēng)險敞口控制，規避了過(guò)去城投平臺發(fā)揮地方融資職能造成的城投債償付問(wèn)題，也避免了通過(guò)政府出具擔保函、承諾回購等違規方式進(jìn)行融資造成的隱性債務(wù)擴容。值得一提的是，2017年起我國從土地儲備和收費公路領(lǐng)域開(kāi)展試點(diǎn)，逐步建立專(zhuān)項債券與項目資產(chǎn)、收益對應的制度，為地方政府進(jìn)一步通過(guò)專(zhuān)項債滿(mǎn)足融資需求創(chuàng )造了條件。發(fā)揮調結構功能，提升供給側改革執行力。市政債券可以體現產(chǎn)業(yè)布局的前瞻性安排，相比于當地金融機構或企業(yè)，地方政府對于當地產(chǎn)業(yè)發(fā)展痛點(diǎn)、經(jīng)濟結構調整難點(diǎn)有著(zhù)更為清晰的定位與更為精準的把控，其前瞻性可自上而下的通過(guò)實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策補短板，其主體理性有利于規避市場(chǎng)盲目情緒更好實(shí)施逆周期安排。此外，市政債券由地方政府直接發(fā)行投資，投融資主體的統一縮減了產(chǎn)業(yè)政策傳導的中間環(huán)節，有助于提升政策傳導效率和產(chǎn)業(yè)扶持效果。在當前經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的換擋期，產(chǎn)業(yè)結構亟待優(yōu)化，市政債券為滿(mǎn)足地方調整經(jīng)濟結構、實(shí)現高質(zhì)量發(fā)展注入了新的活力。提升惠民生效能，滿(mǎn)足人民美好生活向往。公益性為市政債券發(fā)行的必要條件，我國市政債主要用于支持市政建設和公共服務(wù)。從以往實(shí)踐來(lái)看，我國市政債券的募集資金廣泛用于棚戶(hù)區改造、收費公路、城鄉建設等惠及民生的領(lǐng)域，對于精準脫貧、滿(mǎn)足人民對美好生活的向往提供了有力支持。目前，我國仍面臨著(zhù)巨大的資源環(huán)境壓力，完善的生態(tài)文明建設需要大量環(huán)境基礎設施建設和升級，市政債券有望成為滿(mǎn)足潛在融資需求的抓手。
二、綠色市政債市場(chǎng)實(shí)踐：地方試點(diǎn)漸次發(fā)力，產(chǎn)品機制逐步優(yōu)化
綠色市政債券，是指募集資金主要投向節能環(huán)保、清潔能源、綠色交通、綠色建筑等綠色領(lǐng)域的市政債券，具有較強的正外部性。目前，綠色市政債券在部分發(fā)達國家已經(jīng)積累了豐富的實(shí)踐經(jīng)驗，我國正處于起步階段，對于綠色屬性與市政債券的深度結合仍在探索中，綠色市政債的比較優(yōu)勢有待進(jìn)一步發(fā)揮。
(一)首單綠色市政債聚焦地下管廊，專(zhuān)項債試點(diǎn)提供更大想象空間
我國目前發(fā)行的綠色市政債券仍然較少，2019年6月，綠色金融改革創(chuàng )新實(shí)驗區之一的江西贛江新區發(fā)行了我國首單綠色市政債，信用評級AAA，募資資金3億元用于儒樂(lè )湖新城綜合管廊和智慧管廊項目建設，獲得市場(chǎng)超過(guò)33家機構認購，超額認購倍數達12倍，市場(chǎng)認可度較高。同年9月，甘肅省發(fā)行分兩期發(fā)行了其綠色生態(tài)產(chǎn)業(yè)發(fā)展專(zhuān)項債券，總計募集資金20億元用于當地2個(gè)水廠(chǎng)升級項目及6個(gè)污水治理項目，豐富了綠色市政債的應用場(chǎng)景。
江西省和甘肅省起到了良好的示范作用，未來(lái)綠色市政債券的實(shí)踐仍有較大的想象空間。從我國現行綠色債券分類(lèi)標準來(lái)看，能夠產(chǎn)生持續穩定收益的項目品種豐富，例如公路鐵路建設、水利工程、資源節約項目等，為市政專(zhuān)項債提供了廣泛的應用范圍。從市政債品種來(lái)看，由財政收入支付的一般市政債券亦具備開(kāi)發(fā)價(jià)值，生態(tài)修復、生物多樣性保護等收益性較差、公益性較強的綠色項目可以借力市政債更好發(fā)展。從融資缺口來(lái)看，2018年至今我國累計發(fā)行了2.4萬(wàn)億非貼標綠色地方政府債，其中5532億募集資金用于各類(lèi)綠色項目，龐大的綠色融資需求為市政債提供了堅實(shí)的發(fā)行基礎。
(二)資信、期限優(yōu)勢明顯，市政債可精準匹配綠色發(fā)展需求
對于綠色產(chǎn)業(yè)融資需求而言，市政債券具備多重比較優(yōu)勢。從發(fā)行角度來(lái)看，省級政府或計劃單列市直接發(fā)行使得市政債信用等級較高，已發(fā)行綠色市政債券評級均為AAA，有助于節約融資成本。從投資角度來(lái)看，市政債券票息免稅，即投資者購買(mǎi)市政債券一般可以免繳利息所得稅。
目前我國已發(fā)行的綠色市政債均為專(zhuān)項債，其核心特征即通過(guò)項目收益而非財政收入滿(mǎn)足債券償付需求。以贛江新區綠色市政債為例，其投資的兩個(gè)管廊項目總建設成本15.76億元，其中通過(guò)市政債券募集資金12.5億元，預計未來(lái)產(chǎn)生收益總計25.51億元，可完全覆蓋項目建設成本和債券融資成本，在不擴大地方財政支付壓力的前提下滿(mǎn)足了當地管廊建設的綠色發(fā)展需要。值得一提的是，該債券期限為30年，而我國貼標綠色債券加權平均期限不足5年，市政債對長(cháng)期限的支持可有效適配綠色產(chǎn)業(yè)建設周期長(cháng)、投資回報慢的特點(diǎn)，為難以通過(guò)資本市場(chǎng)獲得長(cháng)期低成本資金支持的行業(yè)提供了融資機遇。
(三)機制設計尚未健全，我國綠色市政債相比國際實(shí)踐仍有優(yōu)化空間
美國是全球最早發(fā)行市政債券的國家，也是綠色市政債最大的發(fā)行國。相比于美國，我國綠色市政債券整體處于起步階段，尚未形成規?；l(fā)行趨勢。從投資者類(lèi)型來(lái)看，美國市政債個(gè)人投資者持有比例超過(guò)40%，共同基金持有超過(guò)20%，考慮到共同基金的主要持有者多為個(gè)人，美國市政債的個(gè)人投資者參與度較高，二級市場(chǎng)交易活躍。我國市政債券70%以上由商業(yè)銀行持有，個(gè)人持有比例不超過(guò)5%，公眾參與度和二級市場(chǎng)活躍度存在明顯差別。
從債券償付機制設計來(lái)看，我國市政債券的分類(lèi)方式與美國類(lèi)似。但區別在于，美國以項目收益償還的收益債風(fēng)險高于以政府的稅收收入為保證的一般責任債，因而收益債券的利率也顯著(zhù)高于一般責任債券。我國專(zhuān)項債以專(zhuān)項收入或者政府基金來(lái)償還，即債券信用風(fēng)險直接對應政府性基金或專(zhuān)項收入，而非直接對應項目收益，從投資者的角度專(zhuān)項市政債兌付仍然由政府財政擔保，因而市場(chǎng)對一般債券和專(zhuān)項債券的辨識度不高，兩者的利差不顯著(zhù)。
三、展望與建議
綠色市政債券集公益性、收益性及正外部性于一體，可有效匹配地方逆周期產(chǎn)業(yè)結構調整需求和高質(zhì)量發(fā)展需要，應當在經(jīng)濟綠色轉型的進(jìn)程中發(fā)揮更大作用。針對綠色市政債券面臨的難點(diǎn)和發(fā)展前景，本文提出以下建議。
第一，加強頂層設計支持，推行綠色專(zhuān)項債券試點(diǎn)。目前我國已發(fā)行綠色市政債券僅3只，發(fā)行省份僅兩個(gè)，對于綠色產(chǎn)業(yè)的覆蓋較為狹窄，服務(wù)地區相對局限，未來(lái)應進(jìn)一步推進(jìn)綠色專(zhuān)項債券試點(diǎn)，鼓勵綠色金融改革創(chuàng )新試驗區發(fā)行綠色市政債，通過(guò)示范效應推動(dòng)其發(fā)展。同時(shí)，我國目前專(zhuān)項債發(fā)行主體僅限省級行政區和計劃單列市，而目前由一般地級市發(fā)行的政府債占我國政府債總發(fā)行規模的40%以上，未來(lái)可加強研究，在不擴大信用風(fēng)險敞口的情況下將專(zhuān)項債發(fā)行主體擴展至地級市，擴展綠色市政債的發(fā)行主體，更好滿(mǎn)足市縣級綠色融資需求。
第二，完善基礎設施建設，培育市政債券二級市場(chǎng)。我國地方政府專(zhuān)項債僅針對合格投資者認購，適當性門(mén)檻較高，個(gè)人持有比例極低，二級市場(chǎng)不活躍。未來(lái)應通過(guò)多種方式，在滿(mǎn)足適當性準入要求的前提下拓寬投資者認購渠道，例如發(fā)行相應公募基金等。通過(guò)豐富的產(chǎn)品體系滿(mǎn)足投資者投資意愿和參與路徑，同時(shí)提升市政債券的交易活躍度以及市場(chǎng)影響力。
第三，鼓勵金融產(chǎn)品創(chuàng )新，豐富市政債券增信方式。美國已經(jīng)設立了專(zhuān)門(mén)機構通過(guò)市政債券保險提供增信支持與違約救濟，即在債券發(fā)行人實(shí)際未支付到期本息時(shí)，由保險公司承諾償還本息。我國目前尚未形成相應體系，可根據實(shí)際情況，通過(guò)大型保險機構設立專(zhuān)門(mén)保險，或由政府牽頭設立相應的保障基金，完善市政債券的增信機制，探索降低發(fā)行成本，同時(shí)為投資者提供更好保障。
第四，完善償付機制設計，提升綠色專(zhuān)項市政債與產(chǎn)業(yè)需求的匹配程度。綠色產(chǎn)業(yè)的投資周期較長(cháng)，既需要長(cháng)期低成本的資金支持，也有潛力在加強生態(tài)文明建設的趨勢下提供較為穩健的長(cháng)期收益，應發(fā)揮市政債期限普遍較長(cháng)的優(yōu)勢，結合綠色產(chǎn)業(yè)的回報模式，提高償付模式與項目回報周期的匹配度，更為精準的解決綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展面臨的期限錯配問(wèn)題。此外可探索建立創(chuàng )新性的付息機制，例如將債券票息與綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展指標或相關(guān)環(huán)境指數掛鉤，形成社會(huì )環(huán)境效益、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟效益與投資者收益的正向循環(huán)，更好服務(wù)經(jīng)濟綠色轉型。
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作者：
云祉婷 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院助理研究員
指導：
史英哲 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院副院長(cháng)
